تشكل العلاقة بين هيكل رأس المال وأداء الشركات أحد أكثر موضوعات التمويل المؤسسي جدلًا وبحثًا عبر العقود، إذ تتباين الأدبيات النظرية والتجريبية حول مستويات الدين المناسبة وأثرها في قيمة الشركة وأدائها المالي وربحيتها، وتضيف هذه الدراسة عنصرًا ثالثًا مؤثرًا إلى هذه العلاقة هو السياسة النقدية ممثلة في الائتمان المصرفي الذي توفره البنوك، فتبحث في العلاقة المركبة بين عرض الائتمان وهيكل رأس المال وأداء الشركات العقارية المدرجة في سوق ناشئة، مع تركيز خاص ومبتكر على مفهوم جديد تطرحه الدراسة وتؤسس له هو الحد الأدنى للدين، بدل الاكتفاء بالمستوى الأمثل أو الحد الأقصى للمديونية الذي انشغلت به الدراسات التقليدية طويلًا وأغفلت الطرف الأدنى من نطاق الدين
أولًا: أهداف الدراسة ومنهجيتها
هدفت الدراسة إلى تحليل أثر هيكل رأس المال في أداء الشركات العقارية، واختبار الدور المعدِّل الذي تؤديه السياسة النقدية عبر قناة الائتمان المصرفي في هذه العلاقة المعقدة، وطبقت الدراسة على عينة من تسع وأربعين شركة عقارية مدرجة في بورصة مدينة هو تشي منه خلال مدة زمنية ممتدة من عام 2007 إلى عام 2021 تغطي دورات اقتصادية ونقدية متعاقبة، واستخدمت مجموعة متنوعة من النماذج القياسية شملت المربعات الصغرى الاعتيادية ونماذج الأثر الثابت والأثر العشوائي وطريقة العزوم المعممة النظامية بخطوتين، بما أتاح معالجة احتمالات التحيز والارتباط الذاتي في التقدير والتحقق من متانة النتائج واستقرارها عبر مواصفات بديلة متعددة وطرائق تقدير مختلفة ومتكاملة
ثانيًا: أبرز النتائج
أظهرت النتائج أن التمويل بالدين دون مستوى الحد الأدنى له أثر سلبي واضح في أداء الشركات، وهو ما يعني أن انخفاض المديونية عن مستوى معين حرج يضر بالأداء المالي تمامًا كما يضره تجاوزها الحدود القصوى المعروفة، ويدفع هذا الاكتشاف الشركات المعنية إما إلى البحث عن حلول تمويلية بديلة ومبتكرة أو إلى رفع رافعتها المالية فوق الحد الأدنى المطلوب لاستعادة كفاءة التمويل، وأن هذا الحد الأدنى ليس رقمًا عالميًا ثابتًا بل يختلف من قطاع اقتصادي إلى آخر ويُضبط ويُعرّف وفق سياق كل اقتصاد وخصوصيته وظروفه، كما أبرزت النتائج الأثر شبه المعدِّل الذي يؤديه الائتمان المصرفي في العلاقة بين مستوى الدين والأداء، مؤكدة التفاعل العميق والمتبادل بين السياسة النقدية للدولة وقرارات هيكل رأس المال داخل الشركات العقارية وحساسيتها المشتركة
ثالثًا: دلالات الدراسة وتطبيقاتها
تقدم الدراسة إسهامًا نظريًا وتجريبيًا رائدًا في حقلها بسدها فجوة واضحة في تقييم آثار الإبقاء على مستويات الدين دون الحد الأدنى، وهو جانب أهملته الأدبيات التقليدية التي ركزت حصريًا تقريبًا على مخاطر فرط الاقتراض وتجاوز الحدود القصوى، وتمنح الشركات ومديريها الماليين رؤى مهمة وعملية في موازنة هياكل رؤوس أموالها والتكيف المرن مع تغيرات سياسات الائتمان المصرفي وتقلباتها، وبصورة خاصة في القطاع العقاري الفيتنامي شديد الاعتماد على التمويل بالدين والحساس بدرجة عالية للتقلبات النقدية وأسعار الفائدة، كما تفيد صانعي السياسة النقدية في تقدير انعكاسات قراراتهم الائتمانية الحقيقية على أداء الشركات وقطاعات الاقتصاد، وتفيد المستثمرين والمقرضين والمحللين في قراءة ملفات المديونية قراءة أدق وأشمل تتجاوز التركيز التقليدي الأحادي على مخاطر زيادة الدين إلى مخاطر نقصانه الخفية أيضًا
وتمتد فائدة هذه النتائج العملية إلى الشركات العقارية في أسواق ناشئة أخرى تتقاسم مع السوق الفيتنامية الاعتماد الكثيف على التمويل المصرفي الخارجي وحساسية قطاعاتها العقارية الحادة للدورات النقدية وأسعار الفائدة، إذ تمنحها إطارًا تحليليًا واضحًا لتقدير نطاق مديونيتها الآمن والفعال في آن واحد بدل الاكتفاء بقواعد عامة مستوردة من سياقات اقتصادية مختلفة لا تراعي خصوصيتها، كما تنبه الجهات الإشرافية والمصارف المركزية إلى أن تشديد الائتمان أو تيسيره لا يؤثر في الشركات جميعًا بصورة متماثلة ومتساوية، بل يختلف أثره اختلافًا جوهريًا بحسب موقع كل شركة من حدها الأدنى للدين وبنية تمويلها القائمة ودرجة اعتمادها على القروض، ما يستدعي سياسات ائتمانية أكثر تدرجًا وحكمة ومراعاة دقيقة للفروق القطاعية والحجوم عند تصميم أدوات السياسة النقدية وتوقيت تطبيقها وجرعاتها
وخلاصة القول إن العلاقة بين الدين وأداء الشركات ليست خطية في اتجاه واحد كما يوحي التصور الشائع في الممارسة المالية، إذ أثبتت الدراسة بوجود حد أدنى للدين يضر النزول عنه بالأداء المالي ضررًا موثقًا، وأن الائتمان المصرفي يعدّل هذه العلاقة بصورة شبه كاملة، بما يفرض على الشركات العقارية في الأسواق الناشئة إدارة واعية ودقيقة لنطاق مديونيتها المستهدف بكامله من الحد الأدنى إلى الحد الأقصى، لا الاكتفاء بمراقبة سقفها الأقصى فحسب
