تمهيد: ترتبط أسواق الأسهم في الاقتصادات الناشئة بعوامل الاقتصاد الكلي ارتباطا وثيقا، إذ تنتقل الصدمات بين الطرفين في الاتجاهين، فتتأثر الأسواق بالناتج المحلي الإجمالي وعرض النقود وغيرهما من المتغيرات، وقد تؤثر هي بدورها في المناخ الاقتصادي العام، غير أن هذا الترابط لا يتوزع بالتساوي عبر الظروف المختلفة، فقد يشتد في أوقات الضغط والاضطراب ويضعف في أوقات الاستقرار والهدوء، وتناولت هذه الدراسة ديناميات هذا الترابط المالي والاقتصادي الكلي في اقتصادين أفريقيين ناشئين هما المغرب وتونس، مع تركيز خاص على مخاطر الذيل وحالة عدم اليقين في الفترات المتطرفة من الدورة الاقتصادية، إذ تتحول العلاقات المعتدلة بين الأسواق والاقتصاد في أوقات الضغط النظامي إلى قنوات سريعة لانتقال عدم اليقين المالي، وهو ما يجعل دراستها عند مختلف مستويات المخاطر ضرورة لفهم الاستقرار المالي وحدود هشاشته
أولًا: أهداف الدراسة ومنهجيتها
هدفت الدراسة إلى قياس الترابط بين تطور سوق الأسهم وعوامل الاقتصاد الكلي في المغرب وتونس عبر منهجية الترابط عند الكمّيات الإحصائية المختلفة، وذلك خلال فترة ربع سنوية امتدت من الربع الثاني من عام 2010 إلى الربع الرابع من عام 2024، ويتميز هذا المنهج عن الأساليب التقليدية القائمة على المتوسط الحسابي بقدرته على التقاط عدم التماثل في العلاقات، واعتماديات مخاطر الذيل، والانتقالات المشروطة بالحالة الاقتصادية السائدة، إضافة إلى توفيره إشارات إنذار مبكر بحالات الضغط النظامي وعدم اليقين المالي، وهو ما يجعله أداة أنسب لفهم الترابط في الأسواق الناشئة المعرضة للصدمات والتقلبات الحادة، كما يتيح هذا المنهج التمييز بين أدوار الأسواق في نقل الصدمات واستقبالها، وتحديد ما إذا كان الترابط نابعا من حركة الأسواق المالية ذاتها أم من أساسيات الاقتصاد الكلي المؤثرة فيها
ثانيًا: أبرز النتائج
النتيجة الأولى: كشفت النتائج عن تباين حاد بين سوقي الأسهم في البلدين من حيث دورهما في نقل الصدمات وامتصاصها، فقد تصرف سوق الأسهم المغربي بوصفه مرسلا صافيا للصدمات، يقود في بعض الأحيان أوضاع الاقتصاد الكلي وينشر حالة عدم اليقين في مختلف أجزاء النظام المالي والاقتصادي، بما يجعل مراقبته وسيلة لاستشراف التوترات المقبلة في الاقتصاد
النتيجة الثانية: في المقابل، تصرف سوق الأسهم التونسي بوصفه مستقبلا صافيا للصدمات، إذ كانت أساسيات الاقتصاد الكلي هي المحرك الأبرز لحركته واتجاهاته، وفي مقدمتها الناتج المحلي الإجمالي وعرض النقود، بما يعكس اختلافا بنيويا بين السوقين في عمق الارتباط بالاقتصاد الحقيقي وفي اتجاه تأثير كل منهما في الآخر
النتيجة الثالثة: أبرزت النتائج أن اختلاف البنية المؤسسية والمالية بين الأسواق الناشئة يحدد كيفية انتقال الصدمات عبر النظام كله، وأن قراءة الترابط عند الكمّيات المختلفة تكشف مخاطر وانتقالات لا تظهرها الأساليب التقليدية القائمة على المتوسط الحسابي، وبخاصة في الفترات المتطرفة التي تشتد فيها الضغوط ويتعاظم عدم اليقين
ثالثًا: دلالات الدراسة وتطبيقاتها
تقدم نتائج الدراسة رؤى قابلة للتطبيق لدى صانعي السياسات والجهات الرقابية والمستثمرين في الأسواق الناشئة، إذ تساعد على إدارة المخاطر المالية وعدم اليقين بصورة أكثر استباقية ومرونة، فحين يكون سوق الأسهم مرسلا للصدمات تصبح مراقبته مؤشرا مبكرا للضغط النظامي يستدعي تدخلات وقائية مبكرة، وحين يكون مستقبلا لها تصبح متابعة أساسيات الاقتصاد الكلي هي الأداة الأهم للتنبؤ بحركته واتجاهاته، كما تدعم النتائج تطوير أطر رقابية تراعي خصوصية كل سوق وبنيته المؤسسية، بدل التعامل مع الأسواق الناشئة بوصفها كتلة متجانسة تخضع لقواعد موحدة، وتفتح المجال لدراسات مقارنة أوسع تشمل اقتصادات ناشئة أخرى وتوظف مناهج الترابط المتقدمة في فهم انتقال المخاطر عبر الأنظمة المالية والاقتصادية، وبما يمكن المستثمرين من بناء قرارات أكثر وعيا بمخاطر الذيل التي قد لا تظهر بوضوح في فترات الهدوء والاستقرار
وخلاصة القول إن هذه الدراسة تبين أن العلاقة بين أسواق الأسهم والاقتصاد الكلي في الاقتصادات الأفريقية الناشئة ليست علاقة واحدة الاتجاه ولا ثابتة الشكل، بل تتشكل وفق البنية المؤسسية لكل سوق والظروف الاقتصادية السائدة، وأن فهم هذه الديناميات عند مختلف مستويات المخاطر يمثل أساسا لإدارة مالية واقتصادية أكثر حصافة واستعدادا للصدمات
